來(lái)源丨蘇寧金融研究院（ID：SIF-2015）
作者丨薛洪言

國(guó)慶期間，很多投資者將目光轉(zhuǎn)向海外，希望在海外市場(chǎng)的波動(dòng)中尋找節(jié)后A股的漲跌動(dòng)向。

結(jié)果來(lái)看，雖然波動(dòng)較大，但與A股強(qiáng)相關(guān)的主要指數(shù)均錄得上漲。

10月3日-7日，美國(guó)標(biāo)普500指數(shù)收漲1.51%，香港恒生指數(shù)收漲3%，恒生科技指數(shù)收漲2.6%，股指期貨富時(shí)A50收漲2.06%。

在此背景下，考慮到國(guó)慶節(jié)期間國(guó)內(nèi)并無(wú)其他重大事件擾動(dòng)，疊加歷史上的日歷效應(yīng)（受節(jié)前避險(xiǎn)資金回流影響，節(jié)后第一日指數(shù)大多以上漲收盤），節(jié)后第一天，A股大概率會(huì)走出跟隨式行情，以上漲開(kāi)盤。

關(guān)鍵的問(wèn)題是，之后呢？節(jié)前下跌的趨勢(shì)能止住嗎？影響市場(chǎng)走勢(shì)的核心因素迎來(lái)拐點(diǎn)了嗎？

    央行加息與經(jīng)濟(jì)衰退的博弈再起

10月3日-4日，全球范圍內(nèi)幾大主流指數(shù)均出現(xiàn)明顯的觸底反彈行情。

5日，恒生指數(shù)更是以大漲5.9%收盤，引發(fā)A股投資者廣泛關(guān)注與期待。

從驅(qū)動(dòng)因素看，主要是全球央行加息與經(jīng)濟(jì)衰退的博弈升級(jí)，市場(chǎng)重新交易衰退邏輯。

9月，受美聯(lián)儲(chǔ)加息75BP及鷹派展望影響，市場(chǎng)關(guān)于2023年美聯(lián)儲(chǔ)因經(jīng)濟(jì)衰退停止加息甚至降息的期待（衰退邏輯）被澆滅，全球主流市場(chǎng)普遍大跌，加息邏輯被演繹到極致。

但進(jìn)入10月以來(lái)，衰退邏輯重新抬頭。市場(chǎng)開(kāi)始產(chǎn)生分歧。

這種分歧一方面源于澳大利亞央行放慢了加息節(jié)奏，第六次加息從市場(chǎng)預(yù)期的50個(gè)BP落地為25個(gè)BP，也是自本輪加息周期以來(lái)澳聯(lián)儲(chǔ)加息幅度首次低于50BP。

澳聯(lián)儲(chǔ)的意外轉(zhuǎn)鴿，讓市場(chǎng)開(kāi)始博弈“衰退”預(yù)期，即央行為了防衰退會(huì)放慢加息節(jié)奏，甚至?xí)谀硞€(gè)特定的時(shí)點(diǎn)開(kāi)始降息。

另一方面，美國(guó)9月ISM制造業(yè)PMI大幅弱于預(yù)期，也再次強(qiáng)化了經(jīng)濟(jì)衰退邏輯。

具體來(lái)看，美國(guó)9月制造業(yè)PMI指數(shù)為50.9%，環(huán)比下滑1.9個(gè)百分點(diǎn)。其中，新訂單指數(shù)為47.1%，環(huán)比下滑4.2個(gè)百分點(diǎn)，就業(yè)指數(shù)為48.7%，環(huán)比下滑5.5個(gè)百分點(diǎn)。

此外，美國(guó)最新的職位空缺數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)弱，也弱化了“工資-通脹”螺旋壓力，在一定程度上緩解了市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)激進(jìn)加息的擔(dān)憂。

受此影響，全球市場(chǎng)總算從“激進(jìn)加息”的壓制中稍有喘息，各大指數(shù)出現(xiàn)報(bào)復(fù)性反彈。

不過(guò)，美聯(lián)儲(chǔ)官員隨即發(fā)聲，再次強(qiáng)調(diào)控通脹的決心，宣稱2024年之前不會(huì)降息。隨后公布的美國(guó)非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)大超預(yù)期，失業(yè)率下降0.2%至3.5%（預(yù)期3.7%），再次強(qiáng)化了加息邏輯。

歐元區(qū)9月CPI升至10%，環(huán)比增長(zhǎng)0.9個(gè)百分點(diǎn)，再創(chuàng)歷史新高，也強(qiáng)化了歐央行加息預(yù)期。綜合影響下，全球市場(chǎng)隨之轉(zhuǎn)向弱勢(shì)。

但總體而言，衰退跡象顯露，縫隙已開(kāi)，市場(chǎng)對(duì)全球央行激進(jìn)加息的預(yù)期不再鐵板一塊。對(duì)A股和港股兩個(gè)跌到底部的市場(chǎng)而言，一致預(yù)期最為可怕，有分歧就有機(jī)會(huì)。

在這個(gè)意義上，美聯(lián)儲(chǔ)加息對(duì)A股和港股的負(fù)面影響已充分演繹，影響已經(jīng)鈍化，不再是主要矛盾。

考慮到國(guó)內(nèi)流動(dòng)性依舊合理充裕，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面的趨勢(shì)就成為股票市場(chǎng)能否底部反轉(zhuǎn)的核心決定因素。

屆時(shí)，既便情緒層面仍受美聯(lián)儲(chǔ)加息影響，只要國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢(shì)頭向好，A股和港股市場(chǎng)仍會(huì)走出底部反轉(zhuǎn)行情。

    經(jīng)濟(jì)基本面延續(xù)復(fù)蘇格局

當(dāng)前，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)依舊延續(xù)弱勢(shì)復(fù)蘇格局。從wind一致預(yù)期來(lái)看，今年3季度GDP預(yù)期增速為3.56%，4季度繼續(xù)回升至4.47%，相比2季度的0.4%延續(xù)修復(fù)上行趨勢(shì)。

出口方面，受歐美經(jīng)濟(jì)衰退影響，出口增速大概率仍會(huì)延續(xù)8月份的回落趨勢(shì)，拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)能繼續(xù)減弱。

從已公布數(shù)據(jù)的韓國(guó)、越南來(lái)看，9月份出口增速分別較上月回落3.8和16.5個(gè)百分點(diǎn)，佐證了外需的低迷。

消費(fèi)方面，9月份國(guó)內(nèi)疫情環(huán)比改善，本土確診病例和無(wú)癥狀感染者分別環(huán)比下降54.4%和33%，接觸性服務(wù)業(yè)消費(fèi)有望環(huán)比改善。

此外，據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，2022年9月汽車銷量251.9萬(wàn)輛，環(huán)比增長(zhǎng)5.7%，同比增長(zhǎng)21.3%，繼續(xù)推動(dòng)社會(huì)消費(fèi)品零售總額復(fù)蘇。

投資方面，基建投資依舊保持高位，制造業(yè)投資延續(xù)向好趨勢(shì)，房地產(chǎn)投資依舊是主要拖累項(xiàng)。受基建和制造業(yè)投資拉動(dòng)，8月固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)6.5%。

9月制造業(yè)PMI指數(shù) 50.1%，環(huán)比上升0.7個(gè)百分點(diǎn)，重回?cái)U(kuò)張區(qū)間。

其中，生產(chǎn)指數(shù)為51.5%，環(huán)比上升1.7個(gè)百分點(diǎn)；新訂單指數(shù)為49.8%，環(huán)比上升0.6個(gè)百分點(diǎn)，已臨近50%榮枯線，趨勢(shì)向好。預(yù)計(jì)9月份固定資產(chǎn)投資繼續(xù)向好。

    地產(chǎn)政策頻出，或助力風(fēng)險(xiǎn)偏好回升

今年的市場(chǎng)不缺錢，缺的是信心。中短期看，地產(chǎn)領(lǐng)域的風(fēng)險(xiǎn)暴露和疫情多點(diǎn)散發(fā)，成為壓制市場(chǎng)情緒的主要因素。站在當(dāng)下時(shí)點(diǎn)，兩大壓制因素均已臨近拐點(diǎn)。

就地產(chǎn)而言，受益于前期“保交樓”政策的有序推進(jìn)，居民購(gòu)房信心逐步回暖。

9月份30大中城市商品房成交面積1312萬(wàn)平，扭轉(zhuǎn)自7月以來(lái)的下滑趨勢(shì)，創(chuàng)年內(nèi)第二高，僅次于6月份。此外，節(jié)前政策密集出臺(tái)，再次向市場(chǎng)釋放了強(qiáng)烈的穩(wěn)地產(chǎn)信號(hào)。

國(guó)慶節(jié)期間商品房成交數(shù)據(jù)較為低迷，預(yù)計(jì)節(jié)后仍會(huì)有新的政策出臺(tái)，直至扭轉(zhuǎn)市場(chǎng)預(yù)期，在此背景下，4季度商品房銷售繼續(xù)回暖成為大概率事件，市場(chǎng)有望提前交易地產(chǎn)銷售底部反轉(zhuǎn)邏輯。

就疫情防控來(lái)說(shuō)，短期來(lái)看，市場(chǎng)對(duì)政策優(yōu)化存在期待，中期來(lái)看，市場(chǎng)對(duì)2023年疫情擾動(dòng)大幅下降充滿信心。

由于對(duì)2023年充滿信心，既便短期內(nèi)疫情出現(xiàn)反復(fù)或政策未如預(yù)期般調(diào)整，對(duì)市場(chǎng)情緒的負(fù)面影響也較為有限，疫后復(fù)蘇相關(guān)板塊易漲難跌，疫情對(duì)市場(chǎng)情緒的擾動(dòng)也已鈍化，難以成為主要矛盾。

    整體展望及策略建議

展望4季度，拐點(diǎn)臨近，當(dāng)下市場(chǎng)已進(jìn)入較好布局期。

海外影響來(lái)看，經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期升溫，“激進(jìn)加息”的一致預(yù)期被打破，利好全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，包括A股市場(chǎng)。時(shí)點(diǎn)上看，11月美國(guó)中期選舉之后，疊加冬季歐洲能源危機(jī)升溫，歐美央行或放慢加息節(jié)奏。

國(guó)內(nèi)市場(chǎng)來(lái)看，政策助力地產(chǎn)回暖，疫情邊際影響鈍化，流動(dòng)性環(huán)境合理充裕，經(jīng)濟(jì)基本面穩(wěn)步復(fù)蘇向上，A股已臨近右側(cè)，大概率迎來(lái)底部反轉(zhuǎn)行情。具體來(lái)看，建議關(guān)注以下幾條邏輯：

經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇邏輯。

隨著地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)的回暖，銀行、地產(chǎn)、建材、家具等板塊有望迎來(lái)底部反轉(zhuǎn)行情。

隨著疫情影響的邊際鈍化，餐飲、白酒、旅游、酒店、機(jī)場(chǎng)、免稅等板塊也迎來(lái)了較好的布局期。

“發(fā)展要安全”邏輯。

愈是不確定性的環(huán)境，安全屬性就愈發(fā)稀缺。

“發(fā)展要安全”的背后，包括資源/能源安全、農(nóng)業(yè)種業(yè)安全、國(guó)防軍工安全、關(guān)鍵技術(shù)可控、信息數(shù)據(jù)安全等多元內(nèi)涵，每一個(gè)領(lǐng)域展開(kāi)去看，帶來(lái)都是相關(guān)領(lǐng)域的長(zhǎng)期景氣和投資機(jī)會(huì)。

全球通脹中樞抬升邏輯。

未來(lái)幾年內(nèi)，受產(chǎn)業(yè)鏈逆全球化、傳統(tǒng)能源資本開(kāi)支下滑以及地緣沖突風(fēng)險(xiǎn)等因素影響，全球范圍內(nèi)通脹壓力難消。通脹環(huán)境下，能源、黃金等基礎(chǔ)性資源將受到追捧，包括銀行存款在內(nèi)的現(xiàn)金類理財(cái)產(chǎn)品面臨貶值壓力，股票資產(chǎn)則會(huì)出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性分化：估值處于高位的各類成長(zhǎng)板塊將持續(xù)受到壓制，能源資源類板塊以及能穩(wěn)定產(chǎn)生高股息的金融地產(chǎn)類板塊將受到追捧，有望實(shí)現(xiàn)超額收益。

全球經(jīng)濟(jì)衰退邏輯。

全球經(jīng)濟(jì)衰退已是大概率事件，出口占比較高的板塊短期內(nèi)將持續(xù)承壓。從2021年數(shù)據(jù)看，計(jì)算機(jī)、通信及其他電子設(shè)備制造業(yè)出口依存度最高，約為47%；文教體育娛樂(lè)制品、皮革服裝、家具制造等行業(yè)對(duì)外依存度也在20%以上，投資者應(yīng)持續(xù)關(guān)注出口增速放緩對(duì)這些板塊的影響。

其他獨(dú)立演繹的邏輯。

典型如生豬養(yǎng)殖板塊，受豬周期上行和冬季豬肉消費(fèi)旺季的雙重支撐，生豬養(yǎng)殖板塊易漲難跌，且當(dāng)前龍頭個(gè)股估值仍然較低，跌下來(lái)就是機(jī)會(huì)，中期前景向好。

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